基于行为金融学视角对股市投资行为探析

摘要：行为金融学主要探讨金融活动中的非理性的经济现象，它区别于经典金融学，致力于从全新的角度分析股市投资的经济行为。本文结合国内外有关行为金融学理论和中国股市的实际情况，从行为金融学视角探讨当前投资者在决策方面存在的误区，分析投资者的心里偏向，最后从行为金融学视角探讨推动中国股市良好发展的具体建议。

关键词：行为金融学; 股市投资; 经济行为

引言

伴随着人们的物质生活的日益丰富，人们普遍形成了投资理财的观念。股票投资成为个人投资的重要部分，投资行为直接影响着股票市场的发展和运行。经典金融学理论认为股票不可预测，股票价格具有随机性。随着行为金融学的发展，人们对股票价格的变化有了更加深刻的认识，越来越多的人认识到股票价格变化与风险、政策等相关因素的关系，打破了股票价格随机性的论点。基于行为金融学理论分析投资者的投资行为，能够有效的把握当前投资者决策存在的误区，并针对局限探讨针对性的优化策略，为中国股市的发展开辟更加光明的前景。

一、行为金融学相关理论

（一）认知偏差

根据有效市场假说，我们能够了解到股票的价格与企业的全部公开信息有密切的联系。但按照行为金融学理论，金融市场中的投资者很容易出现认知偏差和错误，大多数金融投资者都是噪声交易者，金融市场股票价格很容易被预估错误。这种金融市场股票价格被高估、低估的情况，就是市场异常。在这种背景下，投资者想要选择优股，需要选择具备以下四种类型特点的股票。

1、小市值股票表现更优

投资公司的特征和投资者的收益回报之间有密切的联系。从长远的角度来分析，小市值的股票往往有更为优秀的表现。以美国股票市场为例，小市值股票的整体收益比大盘股高2%。中国股票市场也有相类似的情况。也有部分学者认为，小企业的股票相对而言风险性更高，风险越高，投资者理应获取的收益就越多。由此可见，小市值股票效在未来仍会有较大的发展。由于理论学界研究小市值股票超额收益时采用了β——风险测度指标，这种风险测量方式有明显的局限，它并不能全面的反应小公司承担的风险。在这种风险测度标准下，我们很难判断反常收益与市场的关系。有些学者认为，小市值股票效应可能来源于“存活偏误”。我们今天所看到的公司列表中的小企业，都是有发展潜力和能力的小企业，破产清算的企业已经不在公司列表中，也就因此产生了小盘股效应。

2、低市盈率股票更优

通过国内外有关理论实证征明，低市盈率股票投资组合，能够取得超出平均水平的收益。低市盈率股票优于高市盈率股票的理论在上世纪70年代就有研究。之后的几十年间，越来越多的研究者都对这个理论展开了验证和实践。许多学者认为，低市盈率股票优于高市盈率股票的这种现象很大程度上受到市场无效的影响。但总的说来，这种现象产生的原因究竟是市場无效还是风险承担，学界内尚没有统一的定论。通常说来，低市盈率股票表现出生存能力差的特征，一些财务危机、资金周转不灵的公司，往往市盈率较低。

3、股票与账面价值比越低，产生的收益越高

市账率低的股票，往往发展前景较好，未来能够产生较高的收益。价值型股票指数就是依据股票于账面价值比率编制出来的。价值型股票指数相较于高速增长的收益率股票指数而言，有更加突出的表现。但需要注意的是，价值型股票指数也并非完全通用，市账率越低，股票的风险越高，这种市账率低的股票也带有一定的“存活偏误”。在进行数据分析时，由于数据信息中包含的企业排除了破产企业，所计算出的结果排除了破产公司造成的价值损失。

4、初始股息越高收益越高

初始股息是指股票利息于市场价格的比率。根据股票的初始股息，我们能够对股票未来两到三年的收益进行预估，看股票是否能够取得超额正收益。初始股息率低，那么就低估了股票价格，股票就能够在未来两到三年获得高额收益。

（二）股票异常收益率与时间的关系

股票异常收益率往往和时间有一定的联系，突出表现为一月份效应。在一月份，也就是年初，股票价格往往很高，投资者在这时出售股票能够获得较高的收益。一月份效应特别适用于小企业，在每年年初的开头几天，小企业股票投资获得的超额收益巨大，这种收益与风险的关系不大。总的说来，一共有三种解释。

1、止损卖出

年终阶段，投资者为了及时止损，认赔把股票卖出，避免征税。在税收效应的影响下，很多投资者会在每年的年底出售股票、证券，通过短期的投资损失，减少个人所得税。而在年底抛出证券，会使年末股票价格降低，当度过年终进入新年一月份，股票价格就会回弹。

2、资金停住

在年底先保证资金，到新年一月份重新调整资金布局，推动股票价格的提升。

3、信息影响

往往新年年初的第一月会发布许多信息，这些信息的发布影响着年初一月份的收益率。

（三）个体心理因素

投资者个体的心理因素主要包括过度自信、后悔厌恶、 羊群效应等几个方面。过于自信是指投资者个体的主观决定被扩大，忽视了环境、偶然性等相关因素的影响，过于强调个人投资技能技巧的作用。投资者获得的收益越高，其风险承担也越高，抵抗重大风险的能力越弱。后悔厌恶是指投资者可能会从许多个方案中选择一个后悔程度最小的方案，相对而言，这种决策方式更加理性。心理账户是指个体心理和收入渠道会影响投资的方向，稳定工作收入往往承担的风险较小，人们更倾向于随意使用投资的收益。羊群效应则是指投资者由于自己拿不定主意，不能顺利决策，选择轻信外界环境。一些专家媒体的建议、外界环境，都会影响到个体的投资行为。这种无主见的跟风行为，就被成为羊群效应，缺乏理性思考。事实上，股票市场羊群效十分普遍。

二、中国股市的基本状况

上世纪90年代后，在上海、深圳等交易所建立之后，我国投资政策得到了普及，中国资本市场发展壮大，在世界上有了较强的影响力。相较于西方发达国家，中国股市的发展仍然有所差距。一个成熟市场，实体经济与股价之间的关系密切。然而中国市场上普遍存在脱离的现象，上市公司盈利，股票价格不变，这种情况表明当前中国股市的发展仍然存在局限。由于中国股市对政策的依赖很大，经济发展受到政策的制约。在经济发展建设的初期，政府对股市的干预过多，政府的影响过大。政策影响超出了市场因素的影响。在1990年到2002年期间，某股市一共出现了50多次异常变动，其中政策性变动30多次。

中国股市属于非强势有效市场，相较于成熟市场，中国股市的信息传递速度较慢，很容易出现信息时效性不强，信息不对称等情况。这种信息传递上的局限，也就给投机行为的产生埋下了机会。投资者能够依靠内幕，调整投资策略，获得收益。中国股市中，个人投资者比重较大，但是资金规模较小。尽管个人投资者数量多，机构投资者数量少，但机构投资者往往拥有较大规模的资金。中产阶级投资成本较小，投机氛围浓厚。中国股市入市的门槛不高，个人投资者的成本不需要太多，就能够参与到股市之中。这也就导致，一些个人投资者受教育程度不高，缺少投资基本理念，对于风险信息掌握不佳，股市中非理性行为普遍存在。

三、基于行为学金融视角分析投资者决策存在的误区

（一）盲目投资

个人投资者中过度自信心理普遍存在。有些个人投资者会对自己掌握的信息过分顾及，过分夸大了所掌握信息的可靠性，蒙蔽了实事情况。在进行投资决策时，就容易导致决策失误。过度自信的人还常常会自我归因。经过调查发展，一半以上的个人投资者能够较为理性的对待投资判断。经济下行时，约有五分之三的投资者能够减少持有仓位的50%。另一半人数则认为造成经济低迷的原因在于外部因素，忽视了自身在投资决策方面的消极影响，对自己的决策行为过于自信、预期过高。这种心理很容易造成投资决策偏误或者失误。投资者掌握的信息不够全面，缺少全面收集信息和进行综合分析的能力，看待问题过于片面，影响投资收益。

（二）损失厌恶

前景理论主要包括两个方面。一方面，个人投资者对待盈利时，可能会对下一次决策持有更为谨慎的态度，会对下一次投资保持理智，适当减少冒险。投资失败时，则会更加冒险，并不会畏首畏尾，更加积极的参与投资决策，希望转变现有颓势。另一方面，个人投资者能够感知到自身的成功和失败，相比较而言，失败的痛苦往往要比成功的快乐更加强烈。这也就表明，人们对于失败，也就是投资损失的敏感度更高。投资者能够对投资亏损有强大的包容度和忍耐度。这也就能够解释，为什么投资者在盈利时往往急于出手，而当股票亏损时，往往能够更长期的等待价格回升，股市散户大多处于亏损状态。

（三）后悔心理

后悔心理与过度自信心理有一定的联系。当事情发生以后，人们的事实结果与预测结果偏差较大，且人们认为事实结果更可能发生。大部分个人投资者在股市下跌时持有这样一种态度，他们认为政府会积极的采取措施补救，只有不到10%的人认为政府不会进行干预。

（四）羊群效应

羊群效应也就是跟风投资。个人投资者的主动性不强，在进行投资决策时，会受到同类群体投资行为的影响。环境的影响对于个人投资者的影响过重。几乎三分之二的人在进行投资时，需要听取他人的意见或建议。余下三分之一的人会自己进行分析总结进行决策。整体而言，我国股市个人投资者的主动性越来越强，正积极的朝着自主投资的方向发展。未来羊群效应的影响可能会减弱。

（五）依赖政策

经过调查，发现68%的个人投资者对政策十分依赖。股市环境不佳，政府就會及时的干预和出台政策，调整和挽救股市。我国政府决策对股市的影响很大，政府在股市投资中发挥着至关重要的作用。

（六）锚定效应

在投资者进行投资决策时，可能会受到印象深刻与否的影响获取相关信息。印象越深刻的信息，投资者越容易做出判断。锚定效应类似于先入为主。第一印象直接影响着个人投资者的投资决策行为。个人投资者的锚定效应心理十分普遍。

四、基于行为金融学提出股市投资建议

（一）对投资者的建议

结合当前我国个人投资者投资行为的实际情况，具体探讨对股市投资者的建议。尽管个人投资者存在一定的过度自信、羊群效应、依赖政策的情况，但相比之前，个人投资者的这些心理现象已经得到了一定的改善。针对这些心理影响，需要投资者尽快建立起科学的心理意识，养成自主、合理的投资观念，提升投资决策的科学性。受到信息缺失和专业水平的影响，中小投资者往往更倾向于非理性投资。为了尽快改善这一情况，首先，可以引导投资者学习金融基础知识，提升投资者在股市投资方面的专业基础知识，培养投资者辨别股市信息的能力。让投资者能够有效、科学的辨别故事信息，提升获取信息的有效性和可靠性。个体投资者要养成理性分析投资信息的良好习惯。另外，在投资过程中需要加强对投资者的心理的分析，尽可能的避免过分自信、后悔心理等相关心理的影响，让投资者能够自行对自身的心理特征进行分析。结合心理特征，调整投资策略，帮助投资者掌握正确、科学、理性的投资方法。

（二）对机构的建议

机构往往掌握了更大规模、更加雄厚的资金。尽管机构数量不多，但综合实力较强。机构内部有具备专业素养的专业人员队伍，能够对信息进行科学、理性、高效的分析，并进行科学的判断决策。比较而言，机构更不容易产生心里误差。但是机构容易受到资本约束的影响，机构投资者也可能受到非理性思维的影响。机构投资者的心理成为影响股市投资的重要因素。因此，为了提升股市投资的科学性，机构需要重视对投资经理的培养，不断强化投资经理的专业素养，稳定投资精力的心理状态。除此之外，还可以积极的借助技术优势和信息优势，帮助机构获取更丰厚的收益。机构作为股市中的主体，要充分的认识到自身在股市中的作用和地位，科学决策，推动自身的发展壮大，从而为股市的健康发展和社会经济的健康发展做出推动。

（三）对国家的建议

我国资本市场收到了行为金融学的深刻影响。国家在股市的发展中发挥着至关重要的作用。国家要通过完善相关法律法规，加强执法力度，和完善相关监管体制，为股市发展构建起更加公平、稳定、良好的市场环境，要切实保障投资者的利益。制定的法律法规和相关政策，应当具备稳定性、可行性、连续性和前瞻性，要进行科学决策，发挥政策的优势作用，提升政策对于调节股市震荡的有效性。

结束语

个人投资者是股票市场的主体之一，个人投资者的行为直接影响我国股票市场的发展。结合行为金融学理论分析个人投资者的行为，能够调整现阶段个人投资者的决策失误，为股票市场的发展带来积极影响。同理，机构投资者与国家政策等都影响股票市场的发展。本文在行为金融学理论的支持下，分析了我国股票市场的状况，探讨了个人投资者的决策误区，针对性探讨了优化股市投资的建议。

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对外经济贸易大学林子杰

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2021/06/10